Dieser Beitrag gehört zu unserem Beratungsfeld Unternehmensnachfolge und Mittelstands-M&A. Wie ein Verkauf danach abläuft, lesen Sie in Ablauf einer M&A-Transaktion; wie der Erlös besteuert wird, in Steuern beim Verkauf.

Zuerst die unbequeme Wahrheit: es gibt nicht den einen Wert

Ein Unternehmen hat keinen unabhängig von Zweck, Stichtag und Annahmen einzig richtigen Wert. Eine Bewertung kann einen begründeten Punktwert liefern; Bandbreiten und Sensitivitäten zeigen, wie stark dieser Wert von den Annahmen abhängt. Der verhandelte Preis kann davon abweichen.1

Der Zweck bestimmt die Bewertung. Beim Verkauf sind die Perspektiven von Käufer und Verkäufer zu unterscheiden; für die Erbschaftsteuer gelten die Regeln des Bewertungsgesetzes; bei der Abfindung eines ausscheidenden Gesellschafters sind die einschlägigen gesetzlichen und vertraglichen Massstäbe zu prüfen. Derselbe Betrieb kann deshalb je nach Anlass unterschiedlich bewertet werden. Der tatsächliche Preis entsteht in der Verhandlung. Synergien, Finanzierung, Wettbewerb der Interessenten und persönliche Ziele können ihn beeinflussen. Eine feste Preisrangfolge zwischen strategischen Käufern, Finanzinvestoren und familieninternen Übernehmern gibt es nicht.

Das Multiplikatorverfahren: Vergleich mit dem Markt

Das Multiplikatorverfahren bietet eine marktnahe Orientierung. Eine bereinigte Ertragsgrösse, etwa das EBITDA (Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) oder das EBIT (Ergebnis vor Zinsen und Steuern), wird mit einem zu Vergleichsunternehmen passenden Faktor multipliziert. Ertragsgrösse und Faktor müssen zusammenpassen.

Multiplikatoren unterscheiden sich nach Branche, Grösse, Ertragsgrösse und Marktzeitpunkt. Auch Inhaberabhängigkeit, Wachstum und die Vergleichbarkeit der Transaktionen zählen. Veröffentlichte Tabellen von FINANCE oder DUB können Orientierung geben, ersetzen aber keine Prüfung des einzelnen Unternehmens. Einen allgemein gültigen Faktor oder festen Grössenabschlag gibt es nicht.2

Enterprise Value ist nicht gleich Anteilskaufpreis. Ein EBIT- oder EBITDA-Multiple zielt regelmässig zunächst auf den Wert des operativen Geschäfts. Vom Enterprise Value gelangt man zum Equity Value, indem man die vereinbarten Finanzverbindlichkeiten und schuldenähnlichen Posten abzieht und die anrechenbaren liquiden Mittel sowie gesondert bewertetes, nicht betriebsnotwendiges Vermögen hinzurechnet. Wird bereits mit Nettofinanzverbindlichkeiten gerechnet, darf der darin verrechnete Cashbestand nicht ein zweites Mal hinzukommen. Eine Working-Capital-Anpassung hängt vom vereinbarten Zielniveau und der Kaufpreisformel ab. Welche Posten berücksichtigt werden, bestimmt die konkrete Kaufpreisvereinbarung.3

Ertragswert und DCF: was zählt, ist die Zukunft

Fundierter, aber aufwändiger sind die zukunftsorientierten Verfahren. Ihre Grundidee: Ein Unternehmen ist so viel wert wie die Summe seiner künftigen Erträge, abgezinst auf heute, denn Geld in der Zukunft ist weniger wert als Geld heute. Beim Ertragswertverfahren wird der nachhaltig erzielbare Zukunftsertrag kapitalisiert, beim DCF-Verfahren (Discounted Cash Flow) werden die künftigen Geldüberschüsse abgezinst; im Kern führen beide zum selben Ziel.

Der Kapitalisierungszins bildet unter anderem die Risiken der künftigen Erträge ab. Bei sonst gleichen Annahmen senkt ein höherer Abzinsungssatz deren heutigen Wert. Für fachliche Unternehmensbewertungen ist der IDW S 1 i.d.F. 2026 ein wichtiger Rahmen. Er ist kein Gesetz. Bewertungsanlass, Auftrag und passendes Wertkonzept sind vor der Methodenwahl zu bestimmen.1

Achtung: der Steuerwert ist nicht der Verkaufspreis

Für Erbschaft und Schenkung ist der gemeine Wert nach dem Bewertungsgesetz massgeblich. Das vereinfachte Ertragswertverfahren nach §§ 199 bis 203 BewG kann angewendet werden, wenn es nicht zu offensichtlich unzutreffenden Ergebnissen führt. Es kapitalisiert den nachhaltig erzielbaren, gesetzlich bereinigten Jahresertrag mit 13,75. Ausgangspunkt sind regelmässig die letzten drei Wirtschaftsjahre; der Zeitraum kann unter gesetzlichen Voraussetzungen abweichen. Bestimmtes Vermögen wird zusätzlich bewertet. Deshalb genügt es nicht, den unbereinigten Durchschnittsgewinn mit 13,75 zu multiplizieren.4

Die steuerliche Bewertung zielt auf den gemeinen Wert. Der gesetzliche Faktor kann im Einzelfall dennoch zu einem Ergebnis führen, das von einer konkreten Kaufpreisvorstellung abweicht. Gerade deshalb ist die Anwendbarkeit des vereinfachten Verfahrens zu prüfen. Ein Steuerwert ist kein Angebot eines Käufers.

Was den Wert wirklich bewegt

Neben der Wahl eines geeigneten Verfahrens verdienen zwei Punkte besondere Aufmerksamkeit.

Zwei wichtige Stellschrauben der Bewertung

Erstens die Bereinigung des Gewinns. Private Kosten, einmalige Posten und nicht marktgerechte Zahlungen müssen sachgerecht eingeordnet werden. Die Bereinigung kann den nachhaltigen Gewinn erhöhen oder senken. Fehlt bislang ein angemessener Unternehmerlohn, kann dessen Ansatz den Wert mindern. Nur wenn die Bereinigung den massgeblichen Jahresgewinn um 150.000 Euro erhöht und der Faktor sechs unverändert bleibt, steigt der rechnerische Wert um 900.000 Euro. Zweitens die Werttreiber. Inhaberabhängigkeit, planbare und wiederkehrende Umsätze, Kundenkonzentration und nachvollziehbare Zahlen können die Bewertung beeinflussen. Ob das Geschäft ohne den bisherigen Inhaber weiterläuft, ist dabei besonders für inhabergeführte Unternehmen zu prüfen.5

Was das praktisch heisst

Eine Bewertung ist kein Wunschzettel. Sie begründet einen Wert für einen bestimmten Zweck und Stichtag. Bandbreiten zeigen die Folgen unsicherer Annahmen. Für eine Verhandlung lohnt es sich, drei Grössen auseinanderzuhalten: den Wert des operativen Geschäfts, den daraus abgeleiteten Wert der Anteile und den steuerlichen Wert. Saubere Zahlen und ein auch ohne den bisherigen Inhaber tragfähiges Geschäft helfen, diese Unterschiede nachvollziehbar zu erklären.